汤臣倍健被证伪了吗？股价腰斩净利下滑 大幅增长的销售费用未带来营收增长(2)

　　直销收入主要通过天猫、京东、唯品会、抖音、快手等电商平台获得，上半年直销收入规模为8.68亿元，增长了68%，但从整体来看，直销渠道营收增加额跟经销渠道减少的营收金额大致持平，这是否说明二者之间存在替代关系呢？在直销渠道投放大增的情况下，部分消费者转向线上是完全有可能的。

　　从销量来看，上半年片剂、粉剂、胶囊、以及其他产品销量分别下滑19%、45%、6%、5%。

　　产量萎缩则更严重。公司解释销量下滑主要原因是“线下销售变革加强赠品管理，经营质量提升所致”。事实上，除赠品原因之外，上半年主营产品销量应该也不乐观。

　　2021年5月，汤臣倍健完成了一次定增，募资31.235亿元，其中大部分投向了扩产能项目，包括：珠海生产基地五期建设项目、珠海生产基地四期扩产升级项目、澳洲生产基地建设项目，总投入达到23.33亿元。项目投产期集中在2023年到2025年，如果公司销量增速回不到快速增长的轨道，那么即将投产的新增产能消化就是个很大的问题。

　　目前这些项目进度明显比较迟缓，比如定于2023年6月30日投产的珠海生产基地四期扩产升级项目，截至2022年6月，投资进度还不到10%。

　　值得一提的是，这次定增参与者公募和私募以投资机构为主，锁定期仅为6个月。当初发行价为26.2元每股，不考虑分红，已经浮亏50%。

　　汤臣倍健新的增长引擎是谁？

　　作为国内VDS领域的龙头，汤臣倍健旗下子品牌众多，产品线非常丰富。其主品牌为汤臣倍健，2021年营收占比达到60%，贡献绝大部分收入，今年上半年其营收下滑了8%。

　　2020年公司确立了“4+2+1”产品战略——四大单品+两大形象产品+一个明星产品。寄望于通过细分领域的产品创新寻找到新的增长引擎。

　　四大单品中健力多+Life-Space为核心大单品，健视佳+护肝产品为储备大单品。两大形象产品中蛋白粉+多种维生素矿物质片作为主品牌形象产品。一个明星产品即牛初乳加钙咀嚼片。

　　其中健力多是汤臣倍健主品牌之外的强势品牌，主打骨关节养护和骨健康，营收规模在14亿元左右，占比约为19%。但是健力多这两年同样增长乏力，2021年营收仅增长7%，今年上半年下滑了14%。

　　Life-Space增速不错，主打产品为益生菌补充剂，去年增长36.33%，今年上半年增长近50%，但是体量有限，去年收入仅1.77亿元。其他子品牌收入规模同样较小。

　　对于汤臣倍健来说，最大的问题就是产品线越来越复杂。由于保健品面临产品和品牌老化的问题，公司需要紧跟热点不断下注，很多时候需要通过外延式并购来拓展新业务，不管是自建产能还是并购，都面临着一定程度的风险。