物企并购“后遗症”渐显，商誉最高激增26倍(4)

　　商誉的高企或对上市物企带来多重影响。

　　有金融机构分析人士指出，“标的公司的并表对于上市物企存在两个层次的影响，一方面大额的无形资产摊销会带来并表利润下降。另一方面，并购产生的大额商誉以及较多的应收账款，也使上市物企存在商誉减值风险及应收账款周转率下降的风险。”

　　从应收账款方面来看，部分物企在并购资产的时候给予了被并购方一定的资金支持，城市服务等业务出现了一定规模的应收款项。

　　中信证券指出，碧桂园服务2021年底应收款从年初52亿元大幅增长到156亿元，尽管其中有并购等原因，但也显示出公司未来加大收缴工作任重道远。

　　中金公司的研报分析指出，“估计应收款其中来自碧桂园服务原体系的部分不足30亿元、来自关联方的应收款不足10亿元，其余部分主要来自收并购公司并表，例如来自两家被收并购的原开发商旗下物企的账款分别为11亿-13亿元。”

　　并购带来的另一方面压力来自于盈利水平。去年上市物企的毛利率水平整体呈现下滑趋势。一方面有整个行业环境、市场环境的影响，另一方面也和收并购导致的规模增长过快有一定关系。

　　比如，碧桂园服务毛利率同比减少3.3个百分点。对于下降的原因，碧桂园服务称主要由于毛利率低的城市服务比重上升，疫情社保减免政策取消的影响所造成。

　　合景悠活2021年整体毛利率较2020年下降4.4个百分点至37.7%。主要是由于新增的公建和城市服务业务毛利率相对较低，加之随着第三方物业的不断拓展及转化导致基础物业板块毛利率略有回调。

　　合景悠活投资者关系及资本市场部负责人李明明直言，2020年合景悠活整体毛利率为42.1%，这一水平为公司2021年的收并购及整合留足了空间。

　　雅生活毛利率下跌2.2个百分点至27.5%，主要是由于毛利率较低的第三方项目及增值服务新业务占比有所增加。

　　“在企业商誉大幅增加后，未来物管企业是否会面临减值压力，关键要看收购企业的经营能力和资源整合能力。”牛晓娟指出，未来几年，行业仍将处于加速成长的关键阶段，优秀企业一方面会继续抓住市场机会寻求规模的快速扩张，另一方面将以更审慎的态度寻求规模增长与效率提升之间的平衡点，更加重视企业的稳健经营和内部资源的协同效应，因此不太可能出现大规模的企业减值问题，但是风险总是客观存在的，物企要时刻保持谨慎务实的发展态度。

　　大型并购面临内部整合考验

　　可以预见的是，收并购仍将是未来两三年物业行业的主流，但随着政策环境、市场和企业心态的变化，大规模高溢价的收并购或难以再现。不仅收购的估值水平可能回落，头部物企对收并购的要求也发生了变化。