国金策略：当前市场处在中期底部 A股或迎来成长时刻(2)

　　二、成长反击的基本面基础，消费恢复的边际变化

　　成长和价值板块的相对利润增速与板块相对市场表现呈现明显的正相关。从相对业绩角度来看，中下游利润率改善将驱动成长相对价值板块业绩占优。2021年下半年以来上游资源品涨价对中下游利润持续形成挤压，而上游资源品行业大部分均属于价值风格，因此价值板块净利润增速相对成长板块改善显著。但正如我们前文提到的，随着下半年资源品涨价趋缓，也就是上游采掘PPI见顶回落阶段，中下游利润率将得到改善。在此基础上，集中在中下游的成长板块相对业绩将明显改善。

　　消费恢复呈现结构分化特征，边际变化主要来自场景修复和促消费政策。1）部分消费品的恢复主要取决于消费场景的修复，比如商务消费相关的中高端白酒和中高端酒店等。后续随着疫情的缓和，和场景修复相关的商务消费将率先恢复，于此同时，疫情后这些中高端消费品行业集中度或进一步提升；2）耐用消费品的恢复受到居民收入的影响较大，作为典型的地产后周期行业，居民对地产的信仰发生变化，地产链恢复仍需较长时间。政策提振消费是耐用消费品行业最大的边际变化。需求端促消费措施正加快落地，主要包括汽车购置税部分减免、消费券发放、以旧换新等。

　　三、市场观点：从反弹到反转，新高可期

　　从盈利和估值两个方面来看，当前市场处在中期底部。1）盈利方面，从去年年报和今年一季报来看，在上游资源品涨价驱动下，企业盈利明显向上游资源品聚集，大部分处在产业链中下游的成长板块利润率呈现一定的压力。随着后续增量经济政策稳定经济，以及上游资源品涨价趋缓，中下游利润率改善或支撑整体盈利企稳回升。更为重要的是，当前业绩并不是景气成长板块的长期景气拐点，渗透率和国产化率还处在低位阶段，新能源、强应用半导体等行业景气中长期仍难以证伪；2）估值方面，对比2018年底市场极度悲观的情形，当前不少板块的估值都接近此前的水平，包括部分TMT板块、电新板块。