创金合信基金魏凤春：稳中求进 逢低布局经济修复与成本压力缓解主线(3)

　　3、估值/资金因子：农林牧渔、汽车估值高位，成长制约较少。从估值面看，农林牧渔、汽车估值处在较高分位，食品饮料、公用事业、美容护理PE在均值附近，大部分成长行业仍处在估值底部区域，估值因子的制约较少。

　　从资金面看，近期资金流向波动较大，主力资金上周主要流入机械设备、电子、建筑装饰、通信行业，流出有色、房地产、家用电器、商业贸易行业。北向资金净流入较多的是食品饮料、电力设备、基础化工、非银金融和医药生物，相比前一周流入较多的交通运输、电力设备、石油石化、基础化工、公用事业，净流入方向有所切换。

　　四、资产与配置策略：稳中求进

　　（一）资产趋势

　　1、油价高位震荡。2022年1月布伦特油价从80美元每桶开始，一路攀升至140美元后，稳定在100美元以上，美国经济面临衰退风险加大，前期美股下跌正在反映衰退预期。通胀交易到衰退交易终难避免，但眼下进入能源消费旺季叠加中国经济复苏，能源价格大概率仍将维持高位，衰退时刻推迟到旺季结束后进入观察期。

　　近期成品油价格超过俄乌冲突初期，表现强于原油的原因是炼厂开工率已到90%以上高位。根据欧盟对俄罗斯最新制裁条款，未来6个月将影响300万桶/日的俄油出口，即使沙特和阿联酋释放剩余产能200万桶/天，也难弥补缺口。

　　通胀是目前全球资产定价的核心问题，通胀的空间和持续性影响货币政策紧缩程度和时间，同时上游价格的高企终将影响经济增速和中下游企业盈利。由于双碳造成的产能收缩叠加资源的自然衰退，能源通胀的持续性会更长。

　　2、美股暂迎喘息。自今年初我们一直表达对美股谨慎看法，并指出本轮美股下跌级别较大，是宏观货币周期叠加产业周期结束的结果，应对应历史上几次标准熊市下跌幅度。目前看，纳指对照2000-2001年走法，第一阶段下跌完成估值从极端高位，回归均值。在此位置，或将迎来阶段性反弹。

　　市场目前对于下半年是否加息仍存在分歧和幻想，但鉴于对前述能源价格的判断，货币收缩或是在通胀为主要目标的阶段下，不得不做的选择。随着联储的缩表加息，盈利端的压力仍将在下半年继续显现。

　　3、A股：股债性价比小幅回落，把握震荡特征。A股与债券收益差从-1倍标准差向下掉落后，资产配置天平开始倾向权益。近期反弹后，伴随着国债利率开始小幅上升，股债收益差向-1倍标准差回摆。

　　鉴于我们对利率上行概率加大的判断，倾向性认为股债性价比仍将小幅回落，但持续提升也较难。理由是经济最差时点过去，恢复是大概率事件，第一阶段反弹的博弈点是疫后修复。下一步行情的博弈点是经济恢复程度，本次疫后刺激政策力度不及2020年迅猛，企业和居民的现金流预期降低，加杠杆意愿低迷，出口和房地产都难对经济形成明显支撑，经济恢复的程度也不宜过于乐观。