中信明明：地方债供给压力增大 资金面或收敛 “资产荒”料有所缓解(5)

　　二季度以来债券市场整体上涨的主要源于资金面宽松和宽信用预期推迟和部分落空下的“资产荒”。展望6月份，债券市场面临最大的基本面变化是本轮局部疫情的扫尾和复工复产复市的加速推进，信贷需求回暖、经济修复的方向明确，但是斜率和幅度存在不确定性。参照1月份MLF降息后的利率低点2.68%，我们认为5月下旬10年国债到期收益率“补涨”到2.7%附近已经蕴含了后续经济修复路径较为平缓的预期。在各部门落实一揽子稳增长政策过程中，后续不排除经济修复超预期的可能性。在经济基本面修复向上，叠加地方债供给压力陡增、资金面逐步收敛的多重利空因素下，6月债市面临逆风环境，需要警惕10年国债收益率利率回调和收益率曲线上移的风险。

　　资金面市场回顾

　　2022年5月30日，银存间质押式回购加权利率大体上行，隔夜、7天、14天、21天和1个月分别变动了1.89bps、7.56bps、3.04bps、6.94bps和-7.00bps至1.39%、1.79%、1.76%、1.77%和1.68%。国债到期收益率全面上行，1年、3年、5年、10年分别变动0.08bps、1.31bps、3.46bps、2.51bps至1.91%、2.30%、2.51%、2.72%。5月30日上证综指上涨0.60%至3，149.06，深证成指上涨1.04%至11，310.28，创业板指上涨1.20%至2，350.38。

　　央行公告称，为维护银行体系流动性合理充裕，5月30日以利率招标方式开展了100亿元7天期逆回购操作。今日央行公开市场开展100亿元7天期公开市场逆回购操作，今日100亿元逆回购到期，当日完全对冲到期量。此外本周二至本周五共有400亿元逆回购到期。

　　【流动性动态监测】我们对市场流动性情况进行跟踪，观测2017年开年来至今流动性的“投与收”。增量方面，我们根据逆回购、SLF、MLF等央行公开市场操作、国库现金定存等规模计算总投放量；减量方面，我们根据2020年12月对比2016年12月M0累计增加16010.66亿元，外汇占款累计下降8117.16亿元、财政存款累计增加9868.66亿元，粗略估计通过居民取现、外占下降和税收流失的流动性，并考虑公开市场操作到期情况，计算每日流动性减少总量。同时，我们对公开市场操作到期情况进行监控。

　　可转债市场周观点

　　转债市场上周转入盘整，市场波动仍旧位于较高区间，虽然指数未能延续上行趋势，但是市场并不缺乏机会。

　　近期随着权益市场的逐步企稳，投资者对转债市场的关注度开始抬升，成交规模稳步放大。但转债市场总体估值水平依旧较高，即使在前期市场大幅回调阶段，转债股性估值水平相对于去年一季度时也明显更高。另外近几个月部分次新券上市价格明显偏离转换价值，溢价率水平高企。两者叠加看似转债市场仍旧缺乏性价比。然而总体估值或是次新券的炒作更多是一层迷雾，遮住了转债市场内在的结构性差异。将明显偏离转换价值或是条款因素的“妖券”剔除出样本，当前股性区间的转债估值仍旧围绕20%附近波动，相较于年初水平回落明显。如果进一步抬高样本的平价区间，转债估值水平则会进一步下降。这也就意味着转债市场并不缺乏高性价比的标的，即使样本数量占比并不算太高，但考虑到当前转债市场充足的个券数量，从组合投资的角度筛选出高弹性标的难度并不大。在权益市场企稳的背景下，我们重申对于转债市场而言当前阶段核心是效率优先的判断，建议投资者适当抬升仓位或者抬升持仓个券的弹性水平。