股指期货2022年下半年策略：基本面修复阶段，方向是确定的(3)

　　股市流动性方面，下半年A股市场增量资金继续流入的格局不会改变。一方面，居民资金继续通过基金大幅流入股市。由于房价上涨刚性预期被打破，房地产作为长期资产的投资性价比下降，我国居民传统财富结构中房地产的占比正在降低，金融资产的占比上升。同时，在居民日益增长的财富管理需要驱使下，公募基金发行规模逐年上涨。海外资金方面，4月之后，由于俄乌冲突、美联储加息、国内疫情扩散等事件的冲击，人民币汇率经历了一阵较大幅度的持续下跌，伴随着北向资金持续大幅流出A股。尽管5月之后人民币汇率逐渐企稳，但也引发了市场对于人民币汇率是否将持续贬值、引发外资流出的担忧。从基本面的角度，此前人民币之所以能一直保持韧性，主要是因为疫情周期内国内防控格局领先全球、经济基本面保持相对强势，强劲的出口从经常账户结汇需求上支撑人民币汇率。今年3月以来，外部地缘政治冲突抬升全球风险偏好，美联储加息推动中美利差收窄，外资流出压力加大。同时国内疫情扩散，出口同样受到影响，经济预期转向悲观，内外部多重因素共同推动人民币贬值。但人民币在短期内快速的贬值也意味着基本面转弱导致的贬值压力就此基本释放完毕，地缘政治冲突与美联储加息带来的扰动消退，中美利差倒挂程度并未进一步加深，后续人民币将回归基本面主导。下半年中国经济将逐步企稳回升，央行汇率工具充足，对汇率的单边贬值也并非一味容忍，人民币在现在的水平上进一步趋势性贬值的可能性较小。随着稳增长政策密集落地拉动A股触底反弹，市场信心恢复，居民资金与海外资金正重新流入A股。

　　4．市场底部已现，反转演绎中

　　4.1．情绪反转

　　2022年上半年，俄乌冲突升级、美联储进入加息周期、国内疫情多点扩散是影响A股情绪的三大因素。俄乌冲突的升级与美联储进入加息周期都一度大幅提升了全球避险情绪，尽管这两个因素到目前为止到还未消散，但进一步恶化的可能性并不高。正如前文所述，俄乌局势向更高层面的冲突升级的可能性不高，市场对下半年美联储继续维持单次50个基点的加息节奏也已有所预期，因而很难对市场带来新的、持续性的冲击。国内方面，4月政治局会议后开始进入政策密集出台阶段的，后续更多稳楼市、促销费、拉动基建的举措有望落地。6月1日上海正式解封，随后公布的各项5月经济数据大部分回暖，市场悲观预期缓解，情绪底部已经探明。

　　4.2．盈利反转

　　分子端企业盈利的反转取决于经济基本面的恢复状况。我们之前已经讨论过，本轮国内经济下行信用底部最早于去年11月出现，而今年4月的政治局会议可视为政策底部。3月后的疫情推后了经济底部出现的时间，但根据目前已公布的部分5月宏观数据，目前经济已经显露企稳迹象。一系列稳增长政策正陆续出台，考虑到经济修复面临一定挑战，预计企业盈利的底部将于二季度出现。同时在财报季结束后，市场已经完成了对部分行业盈利预期的下修。随着国内疫情得到有效控制、复工复产加速推进后，基本面企稳信号显现，市场对未来经济预期变得更加积极，估值分子端的上行得到支撑。2021年，全球需求恢复与供给瓶颈造成大宗商品价格趋势性上涨，石油价格与粮食价格均升至历史高位。输入型通胀压力下，国内PPI增速全年上行幅度累计超过10%，CPI却始终低位震荡。PPI-CPI剪刀差的走阔造成中下游工业企业成本压力抬升，利润空间受到上游挤压，生产经营状况受到影响。而在今年一季度后，国际大宗商品价格见顶，国内稳价保供政策显效，PPI触顶回落的同时CPI在食品与能源价格上涨的推动下温和上行。下半年，随着上游资源价格涨势趋缓，PPI-CPI剪刀差将持续收窄，中下游企业利润空间应会得到进一步改善，也将支持A股企业盈利的回升。